宏观研究

广发证券郭磊:通缩期结束后的价格弹性修复


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  来源:郭磊(金麒麟分析师)宏观茶座 广发证券首席宏观分析师  郭磊 博士

  报告摘要

  第一,不同类型的商品在重拾价格弹性:从上游到下游对八类价格的简单梳理。

  第二,这是一轮通缩周期触底之后的正常价格特征,它背后有供给调整、需求好转、货币扩张等三种力量,上一轮宏观周期位置相似的2016年也有类似现象。

  第三,国内需求端将继续存在三条线索:广义财政落地带动的基建、海外经济修复带动的出口、随防控常态化缓步恢复经营的服务业。

  第四,未来若疫苗落地,则届时可能会进一步带动复苏交易及商品价格弹性回升的过程。

  第五,哪些因素可能会对价格回升过程形成约束或扰动:四个需要关注的点。

  正文

  不同类型的商品在重拾价格弹性:从上游到下游对八类价格的简单梳理。

  第一,原油价格。IPE布油价格已连续第5个月上升,8月第一周环比4月底已反弹67.7%。

  第二,铜、铝及小金属价格LME铜连续第5个月上行,目前吨价格已比3月底反弹34%。LME铝是连续第4个月上行,目前吨价格比4月底反弹17%。小金属中,LME锡和锌都是连续第5个月上行,吨价格较3月底反弹分别为24.3%和27.2%;LME镍和铅都是连续第3个月上行,吨价格较5月底分别反弹18.4%和18.1%。

  第三,钢材价格。螺纹钢价格连续第5个月上行,较3月底上行18.5%。Myspic综合钢价指数连续第4个月上行。

  第四,建材价格。水泥价格指数5月反弹,6月、7月在洪涝和雨季影响下连续回落,而8月又开始反弹。证券时报8月5日报道称“水泥企业纷纷发布涨价函”。玻璃价格指数连续4个月反弹。

  第五,其他工业品价格。废纸价格6月中旬后上行明显。多晶硅价格8月起上行明显。7月下旬后尿素价格上行明显。生意社大宗商品供需价格指数连续第3个月上升。据生意社价格监测,2020年07月大宗商品价格涨跌榜中环比上升的商品共105种,环比下跌的89种。

  第六,粮食价格。从粮库收购平均价看,玉米价格环比3月底上行达17.5%。原粮收购价大豆、粳稻较3月底上行21.7%和4.3%。在玉米价格影响下,饲料价格4月之后上行较快。

  第七,副食品价格。农业部平均批发价口径猪肉价格环比5月底上行25.4%。鸡蛋价格7月以来上行明显,7月和8月第一周分别上行33.1%和4.4%。28种重点监测蔬菜价格6-8月分别上行3.8%、7.3%、3.5%。

  第八,房价。从70个大中城市新建商品住宅价格指数来看,3-6月价格环比分别为0.1%、0.4%、0.5%、0.6%。7月深圳、南京、杭州、宁波、东莞等5座城市调整限购政策。

广发证券郭磊:通缩期结束后的价格弹性修复
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  这是一轮通缩周期触底之后的正常价格特征,它背后有供给调整、需求好转、货币扩张等三种力量,上一轮宏观周期位置相似的2016年也有类似现象。

  我们理解这是通缩周期触底后的正常价格特征。以CRB或PPI指数为坐标,上一轮典型的通缩周期位于2017Q4-2020Q2之间。随着疫情带来的加速出清和疫情后中国复工、全球复工的推进,CRB和PPI分别于2020年4月、5月触底,典型通缩周期结束。

  通缩周期触底后,价格往往就会重拾弹性,这一过程背后有三种力量:

  (一)供给调整。在经济通缩期,产能和库存都有自发收缩效应;海外疫情又对于部分上游商品供给带来影响。

  (二)需求好转。作为需求指标的名义GDP增速和作为价格指标的PPI一般同周期,但这一过程包含着PPI对平减指数的影响;如果我们用实际指标,比如发电量增速,它与PPI的相关性更能显示需求对于价格的影响。2020年Q2以来伴随着各国经济不同程度走出疫情,需求好转对于价格的带动力逐步形成。

  (三)货币扩张。海外疫情扩散后,全球主要经济体都经历了宽货币的过程。从M2和社融存量增速来看,3月至二季度末国内货币供给也有一轮明显的扩张。货币带动的流动性、增长预期、通胀预期会不同程度影响价格。

  在前期报告《宏观视角下当前像历史上哪个阶段》中,我们曾指出当前位置类似于2015年底-2016年初,宏观特征和当时有八大相似性。2016年大宗商品见底后,价格弹性的此起彼伏也是一度很典型的宏观现象,PPI和CPI非食品也在逐步走升。只是CPI食品受农业供给侧-玉米价格-猪肉价格链条影响,走势出现了背离。

广发证券郭磊:通缩期结束后的价格弹性修复

  国内需求端将继续存在三条线索:广义财政落地带动的基建、海外经济修复带动的出口、随防控常态化缓步恢复经营的服务业。

  价格的回升总归依赖于需求带动,从国内经济来看,后续至少有三条线索还比较清晰:

  线索一:广义财政落地将带动下半年的基建投资。从政策节奏看,由于两会召开是5月下旬,今年财政空间确定时间亦偏晚。三季度是广义财政落地密集期:1万亿特别国债的绝大部分都是三季度初发行;3.75万亿专项债有1.5万亿在三季度发行。资金落地配合“两新一重”的推进,我们估计这将会带动基建增速高位,并对2020年下半年的终端需求形成支撑。

  线索二:海外复工将至明年上半年继续带动出口,2020年下半年是初步修复,2021年上半年斜率可能会进一步抬升。从6-7月出口看,医疗器械、塑料制品、口罩在内的纺织品等防疫用品贡献连续下降,而机电产品增速初步回升,这一趋势背后是海外从疫情防控主导阶段初步走向复工带动阶段。我们估计下半年出口可能会是一个初步改善;2021年上半年,随着更多国家走过疫情曲线和逐步解封,全球可能会有一轮需求和贸易的共振。

  线索三:未来几个季度服务业大概率继续改善。7月20日起低风险地区影院已有序恢复营业。当前服务业(餐饮、旅游、商旅、教育、娱乐)整体恢复程度仍低,未来随着防控常态化的继续,大部分行业景气度将大概率继续好转。

  未来若疫苗落地,则届时可能会进一步带动复苏交易及商品价格弹性回升的过程。

  7月3日,世界卫生组织表示,虽然有效新冠疫苗的交付目前暂无确切时间表,但到今年年底可能会有候选疫苗显示出对新冠病毒有效,关键问题是疫苗产能能否跟上需求。8月6日,世卫组织召开新冠肺炎例行发布会。世卫组织卫生紧急项目负责人迈克尔·瑞安表示,目前全球约有165种疫苗处于试验阶段,26种进入临床试验阶段,6种已处于三期临床试验阶段,其中3种来自中国。

  未来疫苗落地将会进一步打开需求端约束,尤其是打开终端消费约束。这可能会进一步带动复苏交易及价格回升的过程。

  哪些因素可能会对价格回升过程形成约束或扰动:四个需要关注的点。

  其一是原油和其他大宗品供给的动态变化。若下一步OPEC+取消严格的减产措施,向市场恢复更多供应,油价可能会有波动。这将会影响对大宗品的价格预期,并会对下游价格产生传递。受疫情影响的海外矿山也会逐步恢复产能。

  其二是中美经贸摩擦对于复苏预期的影响。8月5日,国务委员兼外交部长王毅接受新华社专访时指出,“当前中美关系正面临建交以来最严峻的局面,各领域交流合作均受到严重干扰”。若后续这一领域继续演进,将会继续影响全球复苏进程和市场风险偏好。

  其三是本轮房地产调控可能会带来一定影响。30城地产销售数据截至8月初依然比较平稳,7月和8月首周日均分别为58万方、54万方,同比分别为11.5%、15.7%。但7月24日房地产工作座谈会明确指出“要实施好房地产金融审慎管理制度”、“防止资金违规流入房地产市场”、“要持续整治房地产市场乱象”,下半年因城施策的背景下部分城市可能会调控升温。这对下一阶段地产数据带来多大程度影响仍需观察。

  其四是下半年货币供应边际收敛的影响。7月10日央行上半年金融数据发布会指出“货币政策更加灵活适度,我们现在更加强调适度这两个字”。货币政策执行报告也将一季度的“加强货币政策逆周期调节”变为“完善跨周期设计和调节”。下半年信贷和社融很难像上半年那样每个月都偏高,它可能会对价格预期带来一定约束。

  核心假设风险:宏观经济变化超预期,外部环境变化超预期。

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